airdoc Airdoc招股书浅析：潜龙在渊 一朝冲天

Airdoc即将在港股上市，招股书刚刚发布。我想从潜在市场、盈利模式、产品渠道、财务四个方面来解读Airdoc。

潜在市场

根据Jost Sullivan报告，预计中国人工智能医学影像市场规模将从2020年的3亿元增长至2030年的923亿元，2020-2030年复合年增长率为76.7%。人工智能医学影像主要应用于医疗健康场景，辅助医生进行疾病检测和诊断，2020年将占人工智能医学影像市场的86%左右。人工智能医学图像主要用于大健康场景下的健康风险评估。由于大健康场景下对提供可行、可持续的健康管理解决方案的需求未得到满足，大健康场景下对人工智能医学影像仍存在大量未满足的需求，预计2020-2030年将以102.7%的复合年增长率增长，快于医学健康场景下的人工智能医学影像。

在整个人工智能医学影像市场中，中国人工智能视网膜图像识别市场一直是最热门的细分市场之一。2030年中国人工智能视网膜图像识别市场规模将达到340亿元，其中大健康场景市场规模为215亿元，2020-2030年复合年增长率为90.7%，医疗健康场景市场规模为125亿元，2020-2030年复合年增长率为76.7%。

根据Airdoc的招股书，人工智能医疗设备已经在中国和世界各地的医疗健康场景中使用多年。目前，AI-DR筛查是除Airdoc-ai眼底外唯一获得国家美国食品药品监督管理局批准的同类产品，已获得国家美国食品药品监督管理局批准用于我国糖尿病视网膜病变辅助诊断。

总的来说，中国人工智能医学影像市场潜力巨大，存在大量未被满足的需求。Airdoc作为该行业的龙头企业之一，具有先发优势，其上市融资抓住了公司获得更大市场份额的机会。

商业模式

Airdoc的营业收入主要来自:

提供人工智能软件解决方案；

硬件设备销售；

其他服务

与软件服务收入相比，硬件设备收入可以忽略不计。2020年，提供人工智能软件解决方案将占总营业收入的90%，而硬件销售服务和其他服务仅占10%。

软件服务按照用户实际提供的测试服务数量收取费用，或者按照约定的测试服务数量或合同期内不同客户提供的测试服务数量不限收取预设费用。也就是说，Airdoc的主要商业模式可以分为两部分。第一部分是面向b端客户的Saas模式，其特点是客户粘性高、续保率高、收益可预测性高、稳定性高。缺点是每客户销售额年增长率低，用户数少，获客成本高。二是面向C端用户的交易模式，更准确的说是B2B2C模式，其核心是交易。交易模式的优势在于用户数量快速增加，但收益的可预测性较低。

基于SAAS的模式可以保证Airdoc的可持续增长，而基于B2B2C的模式将公司、客户和用户的角色紧密联系在一起，现有客户的销售增长潜力更大。

产品管道

Airdoc为人工智能视网膜图像识别提供早期检测、辅助诊断和健康风险评估解决方案。乔斯特沙利文表示，Airdoc是全球市场的领导者和先锋。该解决方案利用视网膜图像、多模态数据分析和人工智能深度学习算法，对传统的慢性病早期检测和辅助诊断进行了改进，实现了对医疗机构和大型健康供应商全人群用户的无创、精准、快速、高效、可扩展的检测和诊断。air doc-ai眼底是一种人工智能SaMD，已被批准用于辅助诊断糖尿病视网膜病变。它是同类产品中第一个获得美国食品药品监督管理局国家三级医疗器械证书的产品，也是世界上第二个获批的人工智能视网膜图像识别与分析SaMD。

此外，Airdoc开发了丰富的产品管线，包括其他SaMD和健康风险评估解决方案，可服务于社区诊所、体检中心、保险公司、验光中心、药店等多种健康服务场景。Airdoc全面的产品管线使其能够为各种医疗健康场景提供解决方案，使得大型健康场景得到广泛应用，进一步巩固了其市场领先地位。

个人喜欢多产品管道的人工智能医疗器械企业。人工智能医疗器械企业的估值就像一场抛硬币游戏。一次抛硬币相当于一个企业只有一个产品在它的管道中，而十次抛硬币相当于一个公司有十个产品管道，或者从投资的角度来看，是投资几个公司，总共有十个管道，其中每个公司可能只有一个管道。

如果假设每种产品最终获批上市的概率只有20%，那么只有一条产品管线的公司要么成功，要么失败，成功率只有20%。那么对于一个有10条产品管道的企业来说，所有失败的概率只有10.7%。我们知道一个有一条产品管道的公司的失败风险是80%，所以一个有10条产品管道的公司完全失败的风险降低了近70%。因此，增加产品管道不仅可以大大降低产品开发完全失败的风险，还可以提高成功率。

所以从投资的角度来说，我宁愿投资产品管线多的企业，因为一两个产品会成功获批上市，所以投资风险比较低，因为它的风险是足够分散的。

金融

AirDoc的软件服务收入占总营业收入的90%，项目毛利率高达62.5%，与知名药企几乎相当。与迈瑞等主要销售设备的医疗器械公司不同，Airdoc的商业模式是典型的基于用户的软件企业。所以硬件的销售不是主要的收入来源，而是软件的载体，用来产生客户粘性。因此，硬件销售的毛利率只有26%。

运营费用最大的支出来自研发费用。2020年将达到4230万，几乎占总营业额的90%。Airdoc的这些R&D支出在发生时已包括在费用中。然而，Airdoc的商业模式预计这些R&D支出在未来会产生经济效益，因此应该资本化。因此，我认为Airdoc的资产和利润被低估了。

我们需要看的另一件事是资产负债表中的合同负债和递延收益。这是Saas模式的特点。大多数采用SaaS模式的企业用按年收费或按服务量收费的方式取代传统的一次性买断软件包。吸引客户以相对较低的价格使用每项服务，以换取SaaS企业长期稳定收入的做法，虽然这种做法容易受到传统会计准则的限制，导致企业价值没有得到如实反映。

在SaaS的商业模式下，许多企业按月计算服务价格，但费用是按季度或年度结算的。这时，从会计的角度来看，就会出现一个问题:企业是否履行了“交付”的义务？毕竟，企业有义务提供一年的服务来换取客户支付的钱。如果在开具发票和收取现金的时候，全部确认为本赛季或本年度的收入，这是不公平的。因此，在传统会计原则中，SaaS企业不应一次性确认这类服务收入，而应在业绩期内分阶段确认未实现的递延收入。

截至2020年12月31日，Airdoc流动负债中的合同负债为730万元，非流动负债中的递延收益为240万元。所谓合同负债或递延收益，是公司在已经向客户收取对价但尚未完成转让时，向客户转让商品或服务的责任。也就是客户已经付了钱，但是还没有享受到商品和服务，这是一种债务。除非客户实际使用这些商品和服务，否则会计准则不会将这些收入确认为收入。这当然是一种保守的核算。试想，当客户签了合同，付了钱，公司肯定已经实现了大部分的经济价值。因此，我认为这里的债务被高估了，一旦债务被高估，利润就被低估了。

通过调整会计准则造成的失真，我认为我们可以看到非常不同的净资产收益率。

摘要

人工智能行业是一个竞争激烈、没有地域和业务护城河的行业，因为它不同于其他生态分布、大中小企业、员工多元化的行业。每个子行业，最好的一个都不会用次好的！

比如工业品或消费品可以根据不同的产品质量和价格体系，甚至地方保护主义也可以使各种公司赚取收入。但人工智能行业是无边界的竞争，最好的和次好的产品都可以零成本复制。所以这个行业只能投“头部企业”的票，而天使扔一堆垃圾，最后就是垃圾！

以上，我从潜在市场、盈利模式、产品渠道和财务四个维度对Airdoc做了简单的分析。总的来说，Airdoc是一家难得的好公司。祝Airdoc上市成功，潜龙在渊。